個別銘柄投資とポートフォリオ運用の「価値」のちがい

　筆者は常々、個別株に投資する個人投資家が増えることを願っている。個別株への投資は趣味として奥が深い。大いに楽しんで欲しい。

　しかし、個人の趣味としての個別株投資を合理的な資産形成と両立させるには、それなりのスキルと手順が必要だ。端的に言って、インデックス投資に大きく負けない個別株投資の方法を知ることが必要だからだ。

　例えば、国内株式に投資するとして、個別株投資とTOPIX（東証株価指数）への投資を比較してみよう。

　その時々の株式市場の「荒れ具合」によって異なるが、TOPIXのような市場の平均を表すインデックスのリターンの標準偏差（平均からのバラツキを表すリスクの尺度）はやや大きめに見て年率20％くらいだ。一方、こちらも市場環境と個々の銘柄によって異なるが、一銘柄に投資した場合のリターンの標準偏差は時価総額の大きな会社でも30％くらいだろう。

　個別銘柄の平均のリターンは概ねTOPIXと同じはずだ。自分が選ぶ銘柄がTOPIXに勝つという保証はない。これを年率5％としておこう。

　金融の世界では「最悪のケース」として「平均リターン−2×標準偏差」（100回に2回強くらいの「不運」の想定）を考えることが多いが、TOPIXの場合は5％－2×20％＝−35％、個別銘柄単独への投資の場合は5％－2×30％＝−55％となる。これらは「投資元本に対して一年で最悪の場合はこのくらいの損を覚悟しておけ」という数字の目処だ。

　さて、ある投資家が一年間に損をしても耐えられる金額が100万円だとしよう。すると、TOPIXのインデックス・ファンド及び特定の一銘柄にそれぞれ幾ら投資できるか。TOPIXへの投資は100万÷0.35＝285万7千円で、一銘柄への投資は100万÷0.55＝181万8千円となる（共に百円の位を四捨五入）。それぞれ可能な投資額に期待リターンの5％を掛け算すると年間で5万円強の期待収益の差が生じる。

　また、金融論の世界では一般に標準偏差で表す「リスク」を2乗した「分散」に比例して追加的なリターンを稼げると期待できるなら「リスクに見合ったリターン」だと評価する効用関数を用いる。標準偏差で測ったリスク20％に期待超過リターン5％が必要なら、30％のリスクには年率約11％強の期待超過リターンが必要な計算になる。尚、時価総額の小さな成長株などの場合、単独投資の場合のリスクは30％ではとても収まらない場合が多い。

　両者の金融論的な価値の差は「大差」なのだ。こうしたリスクに対する評価を考えずに、事後的に生じたリターンの「結果論」で両者を比較するのは賢くない。

　そして、「銘柄の選び方」に効果があるとしても、その（当たり外れを加味して平均した）投資収益の改善効果はごく小さいのが現実だと考えられる。

　アクティブ・ファンドの運用成績がインデックス・ファンドに長期的に負けていることから考えると、プロのファンドマネージャーでも取引コストや手数料を加味するとその効果の平均は「ほぼゼロ」（正確には小さいがマイナス）だと考えられる。

　いささか現実的すぎて夢のない話だが、以上が個別株投資を合理的な資産形成と両立させるために知っておくべき大前提だ。