決算コメント：任天堂、日本電産、東京エレクトロン

毎週金曜日夕方掲載

本レポートに掲載した銘柄

任天堂（7974）、日本電産（6594）、東京エレクトロン（8035）

任天堂

2018年3月期1Qは売上高が前年比2.5倍、営業黒字に転換

任天堂は例年、第1四半期（1Q）決算発表時に決算説明会を開催しません。今回も開催しなかったため、電話取材しました。今後訪問取材し、ゲーム業界特集をまとめるつもりです。今回は1Qの概況説明です。

任天堂の2018年3月期1Q（2017年4-6月期）は、表1の様に、売上高1,540億6,900万円（前年比2.5倍）、営業利益162億800万円（前年同期は51億3,400万円の赤字）となりました。

3月3日発売のニンテンドースイッチは、ハードが197万台（2017年3月期4Qは274万台）、ソフトが814万本（同546万本）売れました。ハードは初期出荷が大きかった前4Qに比べて今1Qは減少しましたが、ハードの6月末累計販売台数が470万台になったこと、ソフトの水準が高く、ユーザーの評価が高かったことから、ソフトは前4Q比で増加しました。ソフトの増加が比較的水準の高い営業利益に結びついたと思われます。

今1Qに好調だったスイッチ用ソフトは、「マリオカート8デラックス」（4月28日発売）354万本、「ARMS」（6月16日発売）118万本、「ゼルダの伝説 ブレス オブ ザ ワイルド」（3月3日発売）今1Q分116万本、累計392万本でした。6月末のスイッチ・ハード累計台数470万台から見て、熱心なユーザーが多いことが分ります。今年中に発売されるソフトは、いずれも秀作、良作で、定番になりうるソフトが多くなっています。

表1　任天堂の業績

表2　任天堂：各ハード、ソフトの販売台数、本数：四半期ベース

表3　任天堂：各ハード、ソフトの販売台数、本数：通期ベース

表4　任天堂の業績予想の前提（2017年6月）

会社側は今期業績予想を維持したが、上方修正の余地が大きい

会社側は1Q業績は想定の範囲内とコメントしています。ただし、今1Q営業利益162億円を4倍すると648億円となり、今のペースなら会社予想営業利益が達成できることになります。

実際には、1Qからスイッチ・ハードの増産準備に入っており、7月中旬から日本で販売台数が増え始めています（欧米でも同様と思われます）。また通常、家庭用ゲーム事業では、クリスマス商戦の影響で7-9月期に比べて10-12月期のハードの販売数量が2倍以上になり、それに連れてソフトが売れ、売上高と営業利益も大きく伸びます。会社側は後述のように「増産」を「生産計画の前倒し」としており、このため1Q決算時に通期業績予想の修正を行いませんでしたが、実際には会社予想業績には上方修正の余地が大きいと思われます。

ソフトの売れ行きは好調です。会社予想によるスイッチ・ハードの今期末（2018年3月末）累計販売台数は1,274万台（前期分274万台＋今期会社計画1,000万台）、ソフトの今期会社予想販売本数は3,500万本、年間タイレシオ（ハード1台あたりにソフトが何台売れたかの数値、年間ソフト販売本数÷期末ハード累計販売台数）は2.7本になります。

一方、発売から6月末までの約4カ月間のタイレシオはハード累計台数470万台、ソフト累計本数1,360万本より2.9本です。7月21日に「スプラトゥーン2」が発売され、10月には「スーパーマリオオデッセイ」が控えているため、タイレシオはより高くなると思われます（楽天証券予想ではハード購入ユーザーの実需と店頭在庫を含めてタイレシオは今期4本と想定）。

引き続き投資妙味を感じる

ファミ通調べのスイッチ・ハードの週間販売データを見ると、7月に入って増産効果が出始めた模様です（グラフ1、表5）。1Qのスイッチ販売台数197万台（全世界、月間平均67万台）に対して、7月の販売台数は全世界で推定約80万台、増産を考えると7-9月の平均月間販売台数は80～100万台と思われます。更に、10-12月期はクリスマス商戦があるため、7-9月期の2～3倍の出荷が必要になります（Wiiの時は実際にそうなりました）。

このことを考慮すると、今期の販売台数は会社計画の1,000万台に対して1,400～1,500万台が予想されます（現時点での楽天証券予想は1,500万台）。

なお、会社側ではスイッチ・ハードの増産を「増産」と言わず、「生産計画の前倒し」と言っています。これは、今期のスイッチ・ハード販売計画1,000万台を実現するためには、生産台数1,100～1,200万台が必要になりますが、これを前倒しで生産、出荷するという意味です。もっとも、今の勢いなら前倒しで引き上げた生産水準を維持するか、更に引き上げなければならなくなる可能性があるため、結果的に増産になると思われます。

このため、1Qよりも2Q（7-9月期）のほうが業績が良くなり、クリスマスシーズンの3Qは更に大きく伸びると思われます。

ニンテンドースイッチ時代の任天堂の特徴は、自社ソフトへの注力姿勢が過去のどのハードウェアのときよりも強いということです。2017年3月から12月までに発売する任天堂製ソフトは計8作、このうち定番化しそうなものは、「ゼルダの伝説」「マリオカート8デラックス」「ARMS」「スプラトゥーン2」「スーパーマリオオデッセイ」の5作です。これだけ力を入れた自社製ソフトのラインナップを新ハード発売直後に短期間に発売したことは、私が知る限り過去にありません。

サードパーティからも、「モンスターハンターダブルクロス」（カプコン、8月25日発売）、「ドラゴンクエストⅩ」（スクウェア・エニックス・ホールディングス、9月21日発売）、「ファイアーエムブレム無双」（コーエーテクモホールディングス、9月28日発売）など、移植もの、新作ともに様々なソフトが予定されています。

問題は、任天堂のスイッチ用ソフトに対する積極姿勢と保守的すぎるハードウェアの販売政策が噛み合っていないということですが、この問題はハード増産によって時間をかけて解決することになるでしょう。

楽天証券業績予想と今後1年間の目標株価レンジ55,000～57,000円は変更しません。引き続き投資妙味を感じます。

グラフ1　ニンテンドースイッチの週間販売台数：日本

（単位：台、出所：ファミ通.comより楽天証券作成）

表5　ニンテンドースイッチ販売台数とスイッチ用ソフト販売本数

表6　ニンテンドースイッチ用ソフトの発売スケジュール（任天堂製のみ）

日本電産

2018年3月期1Qは24％営業増益

2018年3月期1Qは売上高3,430億9,100万円（前年比24.2％増）、営業利益390億2,200万円（23.8％増）となりました。「精密小型モータ」「車載及び家電・商業・産業用」「機器装置」「電子・光学部品」「その他」の全事業部門が増益となりました。

精密小型モータの中のHDD用モータは前年比4.5％増と一桁増収でしたが、採算改善で引き続き業績に貢献しました。その他小型モータは13.5％増収となり、HDD用モータほどではありませんが、利益貢献度合いが上昇している模様です。

車載及び家電・商業・産業用は、前4Qに買収を完了した日本電産ルロア・ソマーホールディングス、日本電産コントロール・テクニクスの業績寄与が売上高で約386億円、営業利益で約13億円ありました。このため、36.6％増収、26.2％営業増益でした。増益基調が維持されています。製品別には、電動パワーステアリング用モータやコントロールバルブが好調でした。

機器装置は、プレス機器、検査装置が好調で、20.0％増収、29.3％営業増益でした。電子・光学部品は11.7％増収、45.1％営業増益でした。ADAS向け製品等が寄与したと思われます。

電気自動車関連の引き合いが増加

会社側では、ロボット、スマートファクトリー向けにモータ、機器の販売を増やそうとしています。また、電気自動車関連の引き合いが増加しており、各種電動化に必要なモータの引き合い、受注や、ボディ、構造の軽量化のためのプレス受注が増加している模様です。電気自動車の駆動用モータを現在開発中です。

2018年3月期会社予想業績は上方修正された

会社側は、2018年3月期通期業績予想を表7のように上方修正しました。今1Qの業績を反映したものです。HDDの市場見通しは下方修正されましたが、HDD用モータの販売数量減少はこれまで通りHDD用モータの採算改善で補うとしています。2Q以降も順調な業績拡大が期待できるため、楽天証券では更なる上方修正があると予想しています。

また、足元では車載用モータ中心に受注が積み上がっており、中長期的にも業績拡大が期待出来ます。株価も中長期的な投資妙味が期待できると思われます。

表7　日本電産の業績

表8　日本電産の製品グループ別業績推移

東京エレクトロン

2018年3月期1Qは大幅増収増益

2018年3月期1Qは、表9のように、売上高2,363億9,600万円（前年比59.8％増）、営業利益547億9,000万円（同2.5倍）となり、大幅増収増益となりました。半導体製造装置が2,219億円（同69.8％増）となり、全社業績を牽引しました。一方、FPD（フラットパネルディスプレイ）製造装置は143億円（同15.9％減）となりました。

また、今1Q業績は前4Q比では減収減益となりましたが、これは半導体製造装置の減収によるものです。半導体製造装置売上高のアプリケーション別比率を見ると、フラッシュメモリ向けが前4Q27％→今1Q40％と好調で、ロジックその他（MPUその他）向けも前4Q24％→今1Q27％と堅調でしたが、ロジックファウンドリ（半導体受託製造業者）向けが27％→16％と大きく低下しました。

地域別では、ロジックファウンドリ向けの減少を反映して台湾向け（TSMC向け？）が前4Q比で減少しました。一方、韓国向け（サムスン向け？）は増加しました。

グラフ4のように、営業利益率は堅調に上昇しており、採算は改善しています。

表9　東京エレクトロンの業績

表10　東京エレクトロン：半導体製造装置の地域別売上高

表11　半導体製造装置のアプリケーション別売上構成比（新規装置のみ）

更なる業績拡大が期待できよう

会社側は、今2Q以降の半導体製造装置需要について、3DNAND型フラッシュメモリ向け、DRAM向け、ロジック半導体向けの3分野で、順調に需要と東京エレクトロンの市場シェアが伸びるとしています。特に、3DNAND向けについては、NAND型フラッシュメモリの市場が大きく、デバイス需要増加に対応した装置需要、特に、エッチング装置の需要が増えると予想しています。このため、2019年までにエッチング装置を生産する宮城工場の生産能力を2倍に増強する計画です。

また、次世代露光装置であるEUV（極端紫外線露光装置、10ナノまたは7ナノ以降の露光に使う。ASMLが独占）の出荷（量産レベルのNXE:3400Bの出荷）が2017年4-6月期から始まっている模様ですが、当社はEUVに対応したコータ/デベロッパ（前工程でウェハ上へのフォトレジスト（感光剤）の塗布と現像を行う。東京エレクトロンが90％のシェアを持つ）のシェアが非常に高く、先端分野の拡大も今後の業績拡大要因になります。

今期は上方修正の余地がある

会社側は今1Q業績は想定通りとしています。一方で、3DNAND向けの需要が強いことも指摘していますが、これは、NAND型フラッシュメモリがデータセンター向けに本格的に出荷されているためと思われます（日本電産がHDDの市場見通しを下方修正したのはこれが要因と思われます）。このことを考えると、今期、特に下期は会社予想に対して上方修正の可能性があると思われます。

また、来期の半導体需要を見ると、3DNANDのデータセンター向け、ロジック半導体、DRAMの高級スマートフォン向けなどの拡大が見込まれます。足元の半導体製造装置の好調は半導体需要の好調に牽引されたものであり、半導体需要が短期間で鈍化するとは考えにくいため、来期も業績拡大が期待できると思われます。

今期会社予想PERは17倍であり割安感があります。引き続き投資妙味を感じます。株価は2万円台前半（20,000～25,000円）への上昇があり得ると思われます。

グラフ2　東京エレクトロンの四半期ベース半導体製造装置売上高

（単位：億円、出所：会社資料より楽天証券作成、注：2004年4-6月から半導体製造装置からFPD製造装置（太陽電池製造装置を含む）を分離した。）

グラフ3　東京エレクトロンの全社売上高と営業利益

（単位：億円、四半期ベース、出所：会社資料より楽天証券作成）

グラフ4　東京エレクトロンの営業利益率

（単位：％、四半期ベース、出所：会社資料より楽天証券作成）

先週号の補足

グラフ5、6、7は先週の補足です（先週号はコチラ）。1999年1月以降の世界半導体出荷金額と日本製、北米製半導体製造装置販売額の合計（≒世界の半導体設備投資（機械のみ））を対比したものです。日本製＋北米製半導体製造装置販売額は2000年のネットバブルの水準に近付いていますが、これに韓国製、欧州製を加えると、既に2000年のネットバブル時の水準に達している可能性もあります。

一方、世界半導体出荷金額は、ネットバブル時のピークに対して今は約70％増えています。グラフ7は、日本製＋北米製半導体製造装置販売額と世界半導体出荷金額の比率を見たものですが、ネットバブル時のピークで約24％だったものが（世界半導体出荷金額の約24％が日本製＋北米製半導体製造装置販売額）、今は11～12％に留まっています。

これを見ると、現在の半導体設備投資は過去に比べて過熱した状態ではなく、東京エレクトロンが指摘しているように、半導体需要の伸びに牽引された健全なものであると思われます。

グラフ5　世界半導体出荷金額（3カ月移動平均）

（単位：1,000ドル、出所：米国半導体工業会（SIA）より楽天証券作成）

グラフ6　日本製、北米製半導体製造装置販売額（3カ月移動平均）

（単位：％、出所：日本半導体製造装置協会、SEMIより楽天証券作成）

グラフ7　半導体製造装置販売額（日本製＋北米製）／世界半導体出荷金額

（単位：％、出所：楽天証券作成）

本レポートに掲載した銘柄

任天堂（7974）、日本電産（6594）、東京エレクトロン（8035）