リーマン・ショックでもJ-REITは日経平均を上回る暴落だった

　J-REITが株の暴落局面で分散投資効果を発揮しなかったのは、今回が初めてではありません。2007～2008年の不動産ミニバブル崩壊とリーマン・ショックの時も、日経平均を上回る暴落となりました。

　まず、2004年以降の都心のオフィスビル需給の推移をご覧ください。

都心5区オフィスビルの平均賃料と空室率の推移：2004年1月～2021年7月

出所：三鬼商事「東京ビジネス地区オフィスマーケットデータ」より作成、都心5区とは千代田・中央・港・新宿・渋谷区

　ご覧いただくとわかる通り、2004～2021年で2回不動産ブームがありました。

　2007年に不動産ミニバブルといわれるブームがありました。「ミニ」と言われるのは、1990年の不動産バブルほど極端なバブルではなかったからです。ただし、ミニでも「バブル」と言われるのは、一部に利回りで説明できない高値まで買われた物件があったからです。

　不動産ミニバブルは、2007年の金利上昇と2008年のリーマン・ショックによって、完全に崩壊しました。都心不動産もJ-REITも暴落しました。

　2019年にかけてもう一度、不動産ブームがありました。このブームは、バブルとは呼ばれていません。都心不動産で一部にかなり利回りが低くなった物件もありますが、全体として利回りで説明できる範囲の上昇だったと思います。

　2019年まで続いた不動産ブームは、2020年のコロナ・ショックで終了しました。緊急事態宣言が出る中で都心への人出が減少しました。さらに在宅勤務の普及で、都心部のオフィスビル需給は軟化しました。

　ただし、ミニバブルの時のような利回りで説明できない高値に買われていたわけではありませんので、コロナ・ショック後の需給悪化は、ミニバブル崩壊のときほど急ではありませんでした。
　それでは、次に2004年以降の、東証REIT指数・日経平均の動きをご覧ください。

日経平均と東証REIT指数の月次推移比較：2004年1月～2021年8月

出所：QUICKより作成、2004年1月末の値を100として指数化

　既にご説明した通り、2007～2008年の不動産ミニバブル崩壊で、東証REIT指数は日経平均を上回る暴落をしました。2007年の前半、日経平均を上回る急騰をしていたことが原因です。

　この頃は、投資家にREITが利回り商品であることがよく理解されていなかったと考えられます。REITを不動産成長商品と勘違いした投資家により、ミニバブルの熱気の中でREITは急騰し、バブル崩壊とともに急落したのでした。

　その後、REITが利回り商品であることが投資家に理解されるようになりました。2015年からの不動産ブームでは、REITを高値に買い上げる投資家はありませんでした。

　2015～2018年までは、日経平均が上昇する時に下落、下落する時に上昇する傾向があらわれ、ようやく利回り商品として株と逆連動するようになり始めていました。そのまま、利回り商品としての地位が定着するかもしれないと思われていました。

　ところが2019年になって日本が景気後退に入り、株が買いにくくなる中でも不動産ブームは継続していたことから、REITが積極的に買われて上昇しました。東証REITの平均分配金利回りは3％台の下の水準まで低下してしまいました。

　私は4％が妥当水準と考えていましたので、コロナ・ショック前のREITは利回りが「低過ぎ」、価格は「買われ過ぎ」になっていました。

　そこで、コロナ・ショックが起こりました。ブームの最後で買われ過ぎになっていたため、東証REIT指数は一時ほぼ半値まで下がり、日経平均を上回る暴落となってしまいました。
またしても、株の下落局面で、利回り商品としてのディフェンシブ性を発揮することはありませんでした。

　ここまで「REITとは何か」解説しないまま、市場動向を説明しました。ここから少しREITの基礎知識について解説します。