投資家と脳機能

 ジェイソン・ツヴァイクの近著『あなたのお金と投資脳の秘密』(堀内久仁子訳、日本経済新聞出版社刊)は、サブタイトルに「神経経済学入門」とあるように、行動ファイナンスで指摘される投資家が陥りやすいバイアスを紹介して、これを脳の機能と関連づけて説明している点で、ニューロ・ファイナンスの入門書になっている。

 この本は、行動ファイナンス本の読者にはおなじみの事例も含めて、羅列的に数多くの「投資家の間違い」の事例を紹介しているが、目次を見ると、おおむね行動ファイナンスの研究項目(特にバイアス)に沿って説明されている。

 著者は、投資に関わる脳を、機能の面から、意識的に考えるというよりも感情や無意識を通じて行動を喚起しがちな「反射脳」と、パターンを探ったり経験を言語化したり計算したりといった思考機能を担う「熟考脳」に二分して説明している。

 容易に推察できようが、反射脳は、その短絡的な行動喚起を通じて、投資家の間違いの多くに関わっている。

 たまたま経験した大儲(もう)けが「どんなに気持ちのいいものか知ってしまった」脳がなかなかギャンブル的な行動から抜けられなくなる依存症や、そこまで行かなくとも、脳が「五分五分に近い賭け」のスリルに興奮しやすいことや、気持ちのいい経験が選択的に記憶されやすく投資家の自信過剰を後押しすることなどは、主に、脳の下部に近いいくつかの器官が担当する機能に関わる「反射脳」が悪さをすることによって起こりやすくなっている。

 他方、熟考脳の働きも必ずしも完璧なものではなく、ランダムな配列の中に「トレンド」を見いだしたと勘違いするような過剰な(同時に誤った)パターン認識機能によって、チャート分析の有効性を信じる投資家を作り出すような害をなすことがある。

 このパターンの認識機能は強力で、少ないサンプル数でも統計的に有意な法則性を感じて、たとえば、利益予想の上方修正が3回続けて起こると「4回目も起こるだろう」と推測するような、予想のバイアスの原因となるようだ。

 また、こうしたパターン認識力に、刺激に対する依存性や自信過剰が加味されると、次のような「過剰な賭け」が起こる。

 たとえば、次に光る光の色を当てる実験で、緑緑緑赤緑緑緑赤緑緑緑緑・・・のように緑が80%で赤が20%のような光の登場パターンを見つけると、常に緑に賭けると80%の的中が期待できるのに、多くの人間は、20%の赤の登場を当てようとして自分の賭けの5回のうち4回しか緑を選ばないらしい。この結果、的中率は80%ではなく、68%程度まで下がってしまうという(80%×0.8+20%×0.2=68%、ということか)。

 これは、運用の世界では、基本的には上げ相場に賭けていて株式を買っている株式ファンドの運用者が、ときたま起こる下げ相場を上手(うま)く避けようとしてキャッシュ・ポジションを時々上げるために、マーケットについていけなくなることが多いことと対応しているように思われる。

 同様の実験を行った場合、鳩やネズミの場合、常に緑に賭けて80%の的中を得ることが多いらしいので、パターンの認識と賭けの能力において、人間のファンドマネージャーは、鳩やネズミ以下の能力なのかもしれない。

 賢い投資家は、アセットアロケーションの調整も含めて、自分が行おうとしている売買が有効である可能性とその根拠の信憑(ぴょう)性に対して敏感かつ謙虚でなければならない。タイミングを当てて上手くやろうとする売買は、均(なら)してみると、単なる手数料の無駄や、さらには不適切なエクスポージャーに伴う機会損失に終わっていることが多い。

 しかも、よほど周到に記録を取って反省しないと、「自分は上手くできる」と思い込みがちだったり、さらには事実に反して「自分は上手くやってきた」と記憶してしまいがちだったりするのが、人間の脳の困った性質だ。