※本記事は2010年9月3日に公開したものです。

インデックス運用は「負けない」

　プレゼンテーションについて書かれた本を読むと、プレゼンテーションではポイントを三つ挙げて説明するといいらしい。

　筆者、早速これを取り入れて、インデックス・ファンドの長所について説明する際には、（1）分かりやすい、（2）手数料が安い、（3）負けない、の3点がポイントだ、と説明することにしている。

　分かりやすい、というのは、株価指数を見ていると自分のポートフォリオのパフォーマンスがよく分かるし、過去のパフォーマンスやリスクを知る上でも、メンテナンスに連続性のある指数であれば、具合がいい。これらが運用プロセス上どのように長所であるかという点については、前回書いた、ベンチマークについての拙稿を読んでいただけると、ご理解いただけると思う。

　手数料が安いことは、決定的な長所だ。典型的な国内株式ファンドの信託報酬がアクティブ・ファンドで1.5％、インデックス・ファンドで0.6％とすると、現時点では、長期金利（10年国債の利回り1.123％、2010年9月3日時点）ほどの違いが出ていることになる。

　そして、第2の長所が強く影響しているが、日米いずれを見ても、毎年3分の2程度のアクティブ・ファンドがインデックスのパフォーマンスに劣後している。

　現時点では、一般論として、インデックス・ファンドはアクティブ・ファンドよりも優れた投資対象だと言い切っていい。「一般論として」が指す内容には、読者や私のような平凡な投資家にとってという意味もあるし（自分は非凡だと自認される読者には結論を強要しない）、いつでも常に、という意味でもある。

問題は「市場の効率性」ではない

　インデックス・ファンド、特に時価総額加重で市場の平均を代表するようなインデックスにトラックするファンドの場合、これが、アクティブ・ファンドよりも優れていることを示すのに「市場の効率性」とか「CAPM」といった学術的な理論を振り回す必要はない。「負けない」仕組みは、もっと単純であり、だからこそ、頑健でもある。

　たとえば、国内の株式市場を考えてみよう。市場で運用されている資金は、市場平均を表すインデックスに合わせて運用される「インデックス運用」と、それ以外のウェイト付けのポートフォリオで運用される「アクティブ運用」とに分けることができる。

　ここで、インデックス運用が正確に行われている場合、インデックス運用の資金の投資収益率は、市場平均よりもインデックス・ファンドの手数料分だけ劣ることになる。次に、アクティブ運用されている資金の投資収益率を運用金額で加重した平均値を考えてみよう。これも、市場平均すなわちインデックスと同じ銘柄を同じウェイトで運用していることになる。手数料差し引き前の投資収益率は市場平均と同じだ。

　しかし、金融商品としては、アクティブ運用の方が手数料が高いから、投資家が受け取る収益率を平均ベースで比べると、アクティブ運用が常に劣ることになる。

　これは、株価が正しいものではなくとも、つまり、市場が効率的でなくとも、また、市場が理論的な均衡と一致していなくても成立することに注意してほしい。

　アクティブ運用の選択の可否を論ずる際に、市場が効率的であるか否かの議論を仕掛ける運用関係者が多いが、厳密にいうと、（1）市場が効率的な場合、アクティブ運用にはチャンスがないが、（2）市場が効率的ではない場合でも、アクティブ運用の平均はインデックス運用の平均に負けるはずだし、「相対的に優れたアクティブ運用（者）を【事前に】選ぶことができる」という、高いハードルの命題を証明できなければ、アクティブ運用を選択することは（経済的に）愚かだ、ということになる。