※本記事は2014年5月16日に公開したものです。

　俗に「無くて七癖」と言う。どんな人にも癖というものがあり、癖の無い方の人でもよく見ると七個くらいは癖を持っているものだ、という意味だ。お金に関するアドバイスを職業とする人も人間であるから、癖を持っている。

　問題は、この癖が誤りを含んでいたり、悪意とつながっていたりする場合だ。本稿では、全ての悪意までは面倒を見切れないが、お金のアドバイザーが陥りやすい「誤った考え」を七つご紹介しよう。

（1）資金使途別に運用商品を割り当てるのがいいと思っている

　ファイナンシャル・プランナー（FP）の多くはお金の運用の専門家といえる知識を持たないが、これは、彼らがしばしば陥りがちな考え方だ。アドバイスする相手に「あなたの夢は何ですか？」などと将来の資金使途を訊いて、使途に合わせて用意するお金を区分けして運用商品を当てはめるやり方が典型的だ。「お金に色を着けると分かり易い」などという者もいる。老後の生活資金、子供の学費、将来の医療費など、将来の使途別に資金を分けて、運用商品や保険などを当てはめる。

　しかし、「お金」というものは、そもそも後から使い道を決めることができる柔軟性が大きな長所の一つだ。端的にいって、金融資産があれば、医療保険や生命保険など、契約者側が大きく不利な商品にお金を費やすことを避けることができる。

　また、十分な分散投資を行うには少額であることの多い個人の資金を、さらに将来の使途別に分割するのは非効率的だ。

　個人でも会社でも、運用、さらにもっと大きな単位で、「お金」全般は、（1）全体の効率（リスクとリターンの）を最適化しつつ、（2）資金繰りが行き詰まらないように流動性について考える、という手順で合理的に管理出来ることが多い。

　実は、「生活者には多様なニーズがあって、それぞれに最適な金融商品がある」という考え方自体が、金融商品を売る側がマーケティングの都合上世間に振りまいているフィクション（作り話）だ。特に、運用に話を限ると、（1）より高い利回りで、（2）より安全に、という二点以外に「ニーズ」などない。

　使途別に運用を提案された場合、顧客の側では、アドバイザーが十分な運用知識を持たずに金融機関の販売戦略に乗せられている可能性を疑うべきだし、生命保険や手数料の高い金融商品を売ろうとしているのではないか、と心配すべきだ。

（2）インカム・ゲインをキャピタル・ゲインと区別して重視する

　株式の配当、投資信託の分配金のようなインカム・ゲインを狙うことは健全な運用で、これらの値上がり益、即ちキャピタル・ゲインを狙うことは投機的で不健全だと考える人が、お金のアドバイザーの中にも少なくない。

　特に、高齢者にインカム・ゲイン中心の運用を勧めるケースが多いし、あるいはNISA（ニーサ：少額投資非課税制度）に関するアドバイスでも「分配金ニーズのある投資家の場合…」などという場合分けを行って、アドバイスを提供する輩もいる。

　金融の基本は、インカム・ゲインとキャピタル・ゲインを「合わせて」、税金などの要素も考慮して「実質的な損得」を計算して、意思決定すべきだ、というものであり、この基本に例外はない。

　まして、NISAの場合は、同じ収益力の商品A、Bがあり、一方の分配金が大きい場合にこれを選ぶことは、節税のメリットが小さくなるので、制度上明らかに不利だ。「分配金ニーズ」は、損得計算上正しいニーズではないということを顧客に教えるのが誠実なアドバイザーの役目だ。

　しかし、インカム・ゲインは「運用で得た、使ってもいい収益のような気がする」といった心理（行動経済学で言う「メンタル・アカウンティング（心の会計）」のバイアス）があったり、キャピタル・ゲインを得るための売却のタイミングが失敗することが精神的に負担だったり（行動経済学的には「後悔回避」のバイアスだ）、といった心理から、インカム・ゲインを重視する人は多いし、金融機関も商品開発や商品の売り方で、顧客の心理的歪みを悪用している。

　分配金を強調して顧客にとって損で売り手が得る手数料の大きな金融商品を売る手口は、行動ファイナンスの金融マーケティングに対する応用と考えていいが、経済理論の応用としては、異例なくらい大成功して収益を生んでいる。これは、金融商品の売り手側には喜ばしいことだが、投資家の側にとっては、嘆かわしいことであり、警戒すべきことでもある。

（3）アクティブ・ファンドを他人に勧めてもいいと思っている

　投資信託にアクティブ・ファンドとパッシブ・ファンド（多くはインデックス・ファンド）があり、前者は後者よりも、投資家が払う手数料（販売手数料、信託報酬、それにファンド内で掛かる売買手数料）が大きいことは、ご案内の通りだ。

　運用業界にとっては、極めて不都合なことに、（1）運用成績で見てアクティブ・ファンドの平均はパッシブ・ファンドに劣っており、（2）アクティブ・ファンドの中で相対的に今後の成績のいいファンドを事前に選び分けることは不可能だ、という二つの頑健な事実がある。後者に関しては、過去の成績と将来の成績には相関関係がほぼないことを捕捉しておこう。過去に良かったファンドが、今後もいいとは「言えない」のだ。

　これらの事実から論理的に導かれる帰結は、「アクティブ・ファンドに投資することは経済合理的ではない」ということに他ならない。

　しかし、運用の上手いファンドを事前に見抜くことなど出来もしないのに「ファンドの目利きが大事です」と大見得を切ってみたり、「投信は、運用実績くらいは調べてから買いましょう」と論点をずらしてみたりして、アクティブ・ファンドを勧めようとするお金のアドバイザーが後を絶たない。

　単なる無知と自己過信なのか、アクティブ・ファンド選びが趣味なのか、それとも自分の存在感を出すためなのか、あるいは、何らかの手数料を稼ぎたいためなのか、何れの理由であるとしても、顧客側から見ると「使えないアドバイザー」だ。

　アクティブ・ファンドについては、手数料の大幅な引き下げ（ノー・ロードは当然として、信託報酬の大幅な引き下げ）があるまで、少なくとも他人に勧めることはできないと筆者は考えている。

（4）投資期間が長くなると、リスクが縮小すると考えている

「100から年齢を引いた数字（%）だけ株式を持ちましょう」といった大雑把で杜撰な簡便法の提案などが典型的だが、「投資期間が長期化すると、リスクは縮小するので、運用期間の長い人は（典型的には若い人）、リスク資産にたくさん投資するのがいい」と考えるアドバイザーが少なくない。

　この件に関して「元凶はこれか」、と思うのは、運用啓蒙書の世界的ベストセラーであるバートン・マルキール「ウォール街のランダムウォーカー」（井手正介訳、日本経済新聞社）の第13章の記述だ。第10版の翻訳では400ページ以下の「リスクは投資期間に依存する」という項目で、データ付きで「投資対象を保有し続けられる期間が長ければ長いほど、ポートフォリオに占める株式の割合を高めるべきなのだ」（p402）と述べている。権威あるベストセラーにこう言い切られると、これを信じるアドバイザーがいるのも無理はない。

　しかし、マルキール氏のように運用期間の異なるリスクを「年率化されたリターンの標準偏差」で（例えばp401のグラフのように）見る事は適切ではない。運用資産額が取り得る上下の幅を見るべきであり、この幅は当然ながら運用期間が長期化するほど大きくなる。運用期間が長期化すると、運用額に対する期待収益も拡大するから、運用期間と「最適なリスク」の関係は概ね中立と見るのが正しい。

　しかし、マルキール氏が幸運なのは、運用期間と最適なリスク水準の関係は中立でも、若い人と高齢者の人的資本及び金融資産保有額が傾向として異なることだ。

　たとえば、若い人は、今後稼げる期間が長いから人的資本は大きいが、金融資産は高齢者よりも少ない傾向がある。現在保有する金融資産に占めるリスク資産の割合が大きくても、そのリスクの経済的なインパクトは必ずしも大きくない。マルキール氏は、理由にあってファイナンス（金融論）的に間違えていたが、結果として彼のアドバイスが正しく当てはまる場合が多い、という幸運を得た。

　最適なリスク水準の決定に主に影響するのは、会社でも年金基金でも個人でも、財務的なリスクに対する耐性の大小だ。

　顧客の側では、アドバイザーが、「運用期間が長期ならハイリスク商品への投資割合を増やせます」と言うならアドバイザーの知識を疑うべきだ。