特集：電子部品株（村田製作所、TDK、アルプス電気、日本電産、ルネサスエレクトロニクスなど）

1．相場概況：日経平均株価は一旦戻り相場に入った模様

先週の本稿で指摘しましたが、日経平均株価は一旦戻り相場に入った模様です。16,000円の節目から上放たれてきました。これまでの下げが急で深いものであっただけに、戻りも急で高いものになりそうです。日経平均株価は既に3月3日終値で前日比213.61円高の16,960.16円と17,000円の一歩手前に迫りました。3月4日はアメリカ雇用統計の発表という重要イベントが控えていますが、これをクリアできれば、18,000円もあり得ると思われます。引き続きこの戻りを取りたいと思います。

第一のターゲットとしては、先週お伝えした薬品株でしょう。戻りというよりも長期的な成長期待を本格的に織り込む展開となっていると思われます。

中でも、そーせいグループの株価上昇が目立ちます。イギリスの子会社ヘプタレスが開発中の新薬と新薬候補物質の導出（他社への独占的技術供与）による業績拡大を評価している模様です。「導出」は創薬ベンチャーにとって重要なキーワードになっており、バイオベンチャー、創薬ベンチャーが手持ちの新薬開発計画の一部を導出することによって、技術供与先から契約一時金、臨床試験が進むにつれてのマイルストン（一時金）、上市した後の販売ロイヤルティを受け取ることが出来るようになるのです。本来は開発中の新薬が上市され売れるまで赤字が続くはずのところが、導出によって黒字になり収益が安定することになります。ペプチドリームも開発中の計画が比較的多いですが、導出に関心を持っているようです。

また、小野薬品工業では、2月末のオプジーボ累計投与人数が2,835人になりました。1月末累計は2,063人でした。1月単月706人、2月単月772人と順調に増加しています。増加のほとんどが肺がん向けと思われます。この調子で投与人数が伸び続けると来期の大幅増益の確度が高くなると思われます。

また、今回の特集である電子部品株も動意が見られます。村田製作所、TDKなど大手の株価の戻りが期待できそうです。

このほか、為替相場の落ち着き具合にもよりますが、自動車株です。日産自動車が4,000億円の自社株買いを発表しましたが、中長期的な成長期待を考えると、富士重工業、マツダに投資妙味を感じます。

ただし、今回の戻りが本格的な相場上昇に結びつくのかどうかは、少し時間をかけて観察する必要がありそうです。今の勢いからすると日経平均株価は18,000円到達の可能性もありそうですが、その後は、そのまま17,000～18,000円のレンジに留まり再度上昇を目指すのか、再び下落が始まり二番底を目指すのか、まだ不透明感があります。当面の焦点は、来期の業績と思われます。為替レートの落ち着きどころに注意が必要です。また、アメリカ、日本、中国の景気指標に注意する必要もあります。すばやい投資判断が必要とされる局面が続きそうです。

（この相場概況は、3月4日（金）8時までの情報を元に執筆しました。）

2．特集：電子部品株

1）電子部品各社の業績にばらつき

電子部品各社の2016年3月期3Q決算と2016年3月期通期見通しには、大きなばらつきが見られました。

電子部品メーカーは顧客の名前を一切公表しませんが、業績を見る限り、昨年12月からと言われているiPhone6s減産の影響を各社とも受けているようです。ただし、業績全体への影響は、村田製作所、TDK、日本電産が相対的に軽く、アルプス電気、ソニーが相対的に重かった模様です。村田製作所、TDK、日本電産は増収増益の通期業績見通しが維持されましたが、アルプス電気は通期見通しが下方修正され、増収ながら減益見通しとなりました。ソニーは全体の業績見通しは変更されませんでしたが、イメージセンサーが入るデバイス部門は大幅下方修正となりました。

今回のiPhone6s減産による影響度合いの違いは、各社の「力」の違いを表しています。村田製作所、TDKは幅広い種類の各種一般電子部品を、iPhoneから中国スマホまで幅広い顧客に販売している模様です。日本電産もモーターをHDD向け、自動車向けだけでなく、家電向け、一般産業向けに販売しています。このように、特定顧客に集中せずに、顧客、業種を分散させてきた成果がでたと思われます。

一方でアルプス電気は、収益源が高級スマホ向けアクチュエーターに偏っていることが下方修正の要因になっていると思われます。スマートフォンカメラ用アクチュエーターの競争力は強いと思われますが、それ以外のスマホ向け部品が十分育っていない模様です。

また、ソニーはイメージセンサーの出荷量が当初見込んでいたほど増えなかった模様です。マーケティングに甘さがあったことは否めないと思われます。また、イメージセンサーとカメラユニットを組み合わせたモジュール化を自動組み立てで行おうとしていますが、うまくいっていません。スマホ向け電池でもリチウムイオンポリマー電池への転換がうまくいっていない模様です。ソニーのデバイス部門にはマーケティングと生産体制の両方に問題があると思われます。

四半期ベースで各社の業績トレンドを見たものが、グラフ7～9です。村田製作所が突出した業績を挙げていること、日本電産、TDKが安定的に業績を拡大させていることがわかります。

また、後述しますが、自動車向けマイコンで世界トップの半導体メーカーであるルネサス エレクトロニクスが、構造改革に成功したため収益力が向上してきたことも分ります。

一方、ソニー・デバイス部門の業績が大きく波を描いており、問題を抱えていることが分ります。

2）4月から「iPhone7」向け商談本格化か

スマホ向け、iPhone向け電子部品を手掛けている多くの電子部品メーカーが、2016年1-3月期は減産に入っている模様です。ただし、一部の電子部品メーカーは1月が大底で2月から回復している模様です。今後は、今年9月発売と思われる「iPhone7」の商談が4月から本格化すると思われます。そのため、2016年4-6月期からは受注、売り上げとも、各社とも一定の回復が期待できると思われます。

「iPhone7」の全容はまだわかりません。ただし、噂を総合すると、当初全面採用されると思われていたデュアルカメラ（アウトカメラの目が二つになる）は、5.5インチ版（大きいサイズ）の一部機種に限られる可能性があります。また、手振れ補正用アクチュエーターは全機種装備となる可能性があります。触覚デバイスに使う振動モーターは「6s」と同じく1個搭載となる可能性があります。「6」から「6s」にかけて大きな変化はありませんでしたが、「6s」から「7」にかけても大きな変化は期待しづらい模様です。理由のひとつは、想像ですが、端末価格を上げたくないというアップルの考えがあると思われます。価格を引き上げた「6s」がアップルにとって不本意な結果となったため、端末価格を据え置くか、販売する端末の平均単価を引き下げて、需要を喚起したいという考えがあるのかもしれません。

もっとも、実際にこのような漸進的な変化しかない場合は、価格を据え置いたとしても「7」の需要が大きく増えるとは考えにくいものがあります。「7」の販売台数は「6s」に対して横ばいかもしれません。

その場合、電子部品メーカーの来期業績には、今期同様会社によるばらつきが出てくると思われます。

まず、今の為替レートが続くと前提したときに、円高の影響は表1のようになると試算されます。村田製作所、TDK、日本電産の円高の影響は比較的軽微で、事業の拡大で取り返せる程度です。ソニーは若干の円高メリットが発生する可能性があります。一方、アルプス電気の影響は他社よりも大きくなりそうです（ルネサス エレクトロニクスについては後述します）。来期はこの円高デメリットを事業でどの程度補えるかが焦点になると思われます。

3）来期業績をどう見るか

来期2017年3月期は、村田製作所、TDKは、iPhoneだけでなく中国スマホや自動車向けの展開によって、円高デメリットを吸収して、一桁から10％強の増収増益が期待できると思われます（TDKの場合は、2017年初頭に発足する予定の米クアルコムとの高周波部品に関する合弁会社の影響を除いたベース）。日本電産は今期同様10％強の増収増益が期待できると思われます。

アルプス電気の場合は、円高デメリットの影響が他社よりも大きくなると思われます。これに対して、これまで一部の高級スマホの一部バージョンにのみ搭載されてきた手振れ補正用アクチュエーターが、特定の最新機種について全面採用される可能性があります。手振れ補正用のほうが単価は高いはずですので、アルプス電気の業績は円高デメリットを吸収して横ばいか増収増益になる可能性があります。

なお、ソニーについては、イメージセンサーへの大型投資（2016年3月期、2017年3月期に研究開発費を含んで4,000億円以上）を行う計画でした。イメージセンサーの主たる需要先である高級スマホの見通しが想定を下回っていますが、既に投資してしまった分もある模様です。このままの状態では、2017年3月期にイメージセンサーの事業資産を減損する可能性があります。デバイス部門以外の業績が順調なので、ソニー全社の2017年3月期は増益にはなると思われますが、減損になる場合、どの程度の減損額になるのかが注目されます。

4）2017年秋の「iPhone7s」から有機EL採用か

日本経済新聞2015年11月26日朝刊は、アップルが2018年発売予定のiPhoneで有機EL（エレクトロ・ルミネッセンス）パネル搭載の新モデルを売り出す方針と報じました。また、日経ビジネス2016年2月29日号は、iPhoneへの有機EL搭載が1年前倒しされ、2017年秋発売の「iPhone」（「iPhone7s？」）からになると報じました。これが事実ならば、iPhoneの変化は、「6s」→「7」よりも、「7」→「7s」のほうが大きくなると思われます。

ディスプレイが液晶から有機ELになる場合、液晶は後ろからバックライトで照らすことによって画面が明るくなり画像が見えるようになりますが、有機ELは自家発光するため、バックライトは必要ありません。そのためスマホを薄く出来ます。また、有機ELディスプレイは折り曲げることも出来ます。ただし、液晶パネルのようにタッチパネルが組み込まれていないので、改めて画面にタッチパネルを装着する必要があります。画像は漆黒の黒が表現できるようになるため、バックライトで照らす液晶に比べ白っぽさがなく、非常にきれいです。

有機ELを商業生産しているのは、現在のところ、韓国のLGディスプレイとサムスン電子です。日本のシャープとジャパンディスプレイはまだ商業生産に至っていません。そのため、「7s」と2018年秋と思われる「8」は、一部の機種が有機ELとなって、液晶版と並存するというのが日経ビジネスの見方であり、おそらくそうなると思われます。また、「8」の有機EL版は折り曲げ可能な機種になると言います。

5）有機EL版「iPhone」に「隙間」はできるのか、販売数量は増えるのか

一般電子部品メーカーにとってのポイントは、まず、有機EL版iPhoneは単に薄くなるだけなのか、ディスプレイが薄くなった分を単に薄くするだけでなく、新たに「隙間」を作って新しい機能を搭載したり従来の機能を強化することはないのかということです。例えば、従来の機能の強化では、キャリアアグリゲーション（複数の電波を束ねて高速大容量通信を行う技術）、高速Wi-Fi、触覚デバイスの強化（振動モーターを1個から2個に）、デュアルカメラの標準搭載などです。iPhoneのような高級スマホの場合、一般論ですが設計が確定するのは発売の10～12カ月前と思われるので、2016年秋から冬にかけて何らかの情報、噂が出るかもしれません。ちなみに、新しい部品としては画面に張るタッチパネルが必要になりますが、アルプス電気などが販売しています（どこのメーカーのものが採用されるか、まだわかりません）。

アップルがこのような大きな変更を行うのは、iPhoneの販売台数を伸ばすためです。iPhoneが伸びれば、村田製作所以下の一般電子部品メーカーは恩恵を受けます。この点も大きな注目点です。

ただし、かつてのように伸びなくなっても、iPhoneは単一機種としては年間約2億3,000万台売っている世界最大のスマホブランドです。部品を1,000円分入れ替えれば、2,300億円分、2,000円分取り換えれば4,600億円分の部品の取り換え需要が発生します。もちろん取り換えられる側にならないようにしなければなりませんが、成長しなくなったとしても、iPhoneビジネスは依然として電子部品メーカーにとって大きいのです。

6）中長期では電子部品大手に投資妙味を感じる

iPhoneの有機EL採用と、それによるiPhoneの機能の拡充、強化、販売台数の増加の可能性までを織り込んでいくと、村田製作所、TDK、アルプス電気の3社には中長期（半年から1年以上）の投資妙味があると思われます。今回の株価の戻りが終わった後も、投資できる余地があるかもしれません。村田製作所の今期予想PERは15～16倍、TDKは13倍、アルプス電気は10倍です。PERの格差は業績の差を表していると思われますが、下落前のPERから見ると割安になっています。

このうち村田製作所とTDKについては、総合電子部品メーカーとして中国スマホを含む中高級スマホ向けと自動車向けで今後も安定的に業績が伸びると思われます。当面は戻りを取ることを考えたい銘柄ですが、4月下旬に予想される通期決算時に公表される来期業績見通しで増収増益の見通しが見えれば（私はそうなると考えていますが）、中長期での投資妙味が出てくると思われます。

アルプス電気は、手振れ補正用アクチュエーターの競争力が強く、これの将来性が注目点です。PERが割安なので来期業績に変化があれば、株価の刺激要因になると思われます。

日本電産については、会社予想ベースのPERが27倍になっています。増収増益とはいえ、PERは高い水準です。自動車用モーター事業と、子会社で手掛けている先進運転支援システム（ADAS）の事業は順調ですが、家電用、産業用など景気に影響される事業もあります。株式市場からの評価が高い会社ですが、村田製作所、TDK、アルプス電気のほうに投資し易さを感じます。

7）ルネサス エレクトロニクス

今回の電子部品レポートでは、新しい銘柄も分析したいと思います。

ルネサス エレクトロニクスは世界有数のマイコンメーカー（半導体メーカー）であり、自動車向け半導体では世界最大の会社です。トヨタ自動車をはじめ、日系自動車メーカーにTier1部品メーカー（トヨタ系ではデンソーなどトヨタに直納する一次下請け）を通じて、エンジン制御、燃費制御、先進運転支援システム（ADAS）向けなどの中核半導体を供給しています。顧客には日系だけでなく、ボッシュ、コンチネンタルなどの大手自動車部品メーカーも含まれます。

また、マイコンメーカーとしては世界で唯一40nm（ナノミクロン、ウェハー上に回路を描くときの線幅、細いほど水準が高い）のマイコンが生産できる会社です。

2011年3月の東日本大震災において、ルネサス主力の那珂工場が被災しました。このため、日本の自動車生産が大打撃を受けたことは記憶に新しいところです。このときに、存在の大きさがクローズアップされました。

被災後3カ月間、那珂工場が操業停止になったため、顧客へのマイコン供給がストップしましたが、主力事業である自動車向け中心に新規の受注もできなくなりました。同社のマイコンの受注→開発→納入のリードタイムは3～7年です。そのため、2012年3月期に急減した受注が2015年3月期～2017年3月期の業績に響くようになりました。

また、大震災前から受注に対して工場と人員が多くなっていたため、構造改革を実施してきました。その構造改革の効果が出てきたため、営業利益率は改善してきましたが、上記の理由と非注力事業を売却したため、売上高と営業利益が伸び悩むようになりました。

一方で、足元では自動車向け中心に新たな受注が積み上がっています。ハイブリッドカーや低燃費エンジン向けのマイコン、運転席の情報系のマイコン、ADAS向けのマイコンなどです。これらの受注が納入され業績に寄与するのは2018年3月期下期からになりそうです。

また、売上高の約60％が海外向けであり、工場の多くは日本にあるため、円高はデメリットになります。足元の円高と売上高の伸び悩みを考えると、来期2017年3月期は15～20％程度の営業減益になると予想されます。

ただし、業績回復は2018年3月期下期からと思われますが、その後は急速に業績が回復する可能性があります。今はルネサスの受注の中で顕在化していないようですが、ADASの中に自動運転のためのAI（人工知能）を組み込む動きが進んでいます。ルネサスの受注の中にも、遠くない時期に自動運転とAIが入ってくると思われます。

また、もう一方の分野であるICT向けでも、今はまだ目立ちませんが、IoT関連のマイコン受注が増える可能性もあります。

足元のPERは低下しており、株価は来期減益を織り込みつつあると思われます。来々期の業績回復の前に来期の減益を通過する必要があるため、投資する場合は、長い投資になると思われます。ただし、ルネサスの仕事の中身を見る限り、この谷間を乗り越えた後は、再成長する可能性が高いと思われます。

なお、ルネサス株の69.16％を産業革新機構が保有しており、同機構は現在売却先を探しているところです。2013年9月に再建のために産業革新機構他の株主が出資したものです。