毎週金曜日午後掲載
本レポートに掲載した銘柄：エヌビディア（NVDA、NASDAQ）、スーパー・マイクロ・コンピューター（SMCI、NASDAQ）
エヌビディア
1．エヌビディアの「GTC2024」が開幕
エヌビディアの年次テクノロジー・カンファレンス「GTC2024」が、2024年3月18日（現地時間）に開幕しました。3月21日（現地時間）までアメリカ・サンノゼにおいて開催されます。
今回は、エヌビディアのジェイスン・ファンCEOの基調講演のテーマである新型AI半導体「Blackwell（ブラックウェル）」の中身を見ていきたいと思います。
まず、3月18日に開催されたファンCEOの基調講演では、現行アーキテクチャー「Hopper」による今の主力AI半導体「H100」、その拡張版「H200」、「H200」の上位機種「GH200」の次世代機として、新アーキテクチャー「Blackwell（ブラックウェル）」を使った「B200」「GB200」「GB200NVL72」が紹介されました。「B200」は2023年10月にエヌビディアが公開した投資家向け資料の中で発表されたロードマップの中にはない製品ですが、「H100」「H200」の次世代機の位置付けになると思われます。「Blackwell GPU」のダイ（「ダイ」はチップのこと）を２つ連結して１つのパッケージにしたものです。
その上位機種が「GB200」でエヌビディアのサーバー用高性能CPU「Grace」と「B200」を合体させたものです。「GB200」は１個の「Grace」ダイと２個の「Blackwell GPU」ダイを接続して一つのパッケージにしたものです。さらに「GB200」をエヌビディアの高速接続技術「NVLink」によって高速化したものが、「GB200NVL」になります。
基調講演の中では、「B200」「GB200」と後述の「GB200NVL72」に説明が集中しており、「B100」についての説明はほぼありませんでしたが、「B100」も出荷される見込みです。
図1 エヌビディアのAI用GPUロードマップ（2023年10月）
図2 エヌビディアのAI用GPUロードマップ（「GTC2024」基調講演を踏まえた楽天証券による修正後）
注：GTC2024のエヌビディアCEOによる基調講演では、「X100」に対するコメントがなかったため、2025年の「X100」系統の部分を省いた。
2．「GB200」の性能
基調講演の中で「GB200」と「H100」の性能比較が示されました。MoE（Mixture of Experts：特定のタスクに特化した複数のexpertを入力に対して切り替えることで性能を上げる機械学習の手法）1.5テラのGPTを90日間トレーニング（機械学習）する場合、「H100」を使う場合は8,000個の「H100」で15MW（メガワット）の電力が必要になります。これが「GB200NVL72」（36 個の「Grace」と72個の「Blackwell GPU」、即ち36個の「GB200」を一つのラックの中で連結したもの）を複数台使う場合は、2,000個の「Blackwell GPU」で4MWの電力で済みます。大幅な電力消費の低減が実現できます。
また、ファンCEOの基調講演の中で示されたグラフによれば、「H100」と「GB200」を比較すると推論性能は最大30倍高くなります。
「H100」と「B200」の比較では、エヌビディアが公表した資料によれば、表2のようになります。推論性能は15倍、AIトレーニング性能は3倍となります。
「B200」は192GBのHBM3e（DRAMの最新規格「DDR5」をベースにした特殊メモリの最新型）を装備します。「GB200」は384GBのHBM3eを装備します。「H100」の80GB（HBM2e）、「H200」の141GB（HBM3e）と比べて、GPUメモリの容量が拡大します。また、「B200」「GB200」のメモリ帯域幅は8TB/s（毎秒8テラバイト）であり、「H100」の2TB/s、「H200」の4.8TB/sに比べて大幅に拡大しており、これが「B200」の高速化実現の要因の一つになっています。
「Blackwell GPU」はTSMCのN4P（4ナノの改良版ライン）で生産される予定です。昨年に一部でTSMC3ナノで生産される計画と報じられましたが、結局、改良版ではありますが、「H100」「H200」と同じTSMC4ナノラインで生産される模様です。これは「Blackwell GPU」は「H100」同様ダイサイズが大きいため生産が難しい一方で、大手クラウドサービス会社から大手企業まで強い需要があるため、大量生産の容易さを考慮したためと思われます。
エヌビディアによれば、「B200」「GB200」は2024年後半に出荷開始となる見込みです。本格的な出荷は2025年に入ってからと思われます。
「B100」「B200」の価格は公表されていません。ただし、「A100」「H100」の日本におけるディーラー販売価格（参考価格）と性能差を参考にすると、「B100」「B200」ともに「H100」「H200」よりも高くなると思われます。「B200」は1個1,000万円以上になる可能性もあります。エヌビディアの競争力は維持されると思われるため、性能向上によるエヌビディア製新型AI半導体の価格上昇は2024年、2025年と続くと思われます。
表1 H100/H200性能比較
表2 H100/B200性能比較（H100に対するB200の性能比較）
3．エヌビディアのAI半導体に対する需要の強さを確認。楽天証券業績予想と今後6～12カ月間の目標株価は変更しない
GTCでは様々な分野の講演会、セミナーが開催されますが、エヌビディアのファンCEOの基調講演はその中核部分です。
ファンCEOの基調講演で分かったことは、エヌビディア自身だけでなく、エヌビディアの大手顧客である大手から準大手、中堅のクラウドサービス会社からのAI半導体の性能向上に対する要求が強いということです。顧客のクラウドサービス会社のデータセンターが電力会社と契約している電力量に対して最大パフォーマンスが発揮できるAI半導体に対する需要が強いということであろうと思われます。推論性能、機械学習性能とともに省エネ性能も重視されるということであり、その成果が「B200」「GB200」であるということであろうと思われます。
そうであるならば、「H100」「H200」に続き、「B200」「GB200」も需要が供給を上回る状態が続くと思われます。また、「B200」「GB200」の省エネ性能が高いことを考えると、2025年に入って「B200」「GB200」の生産量が多くなると、「H100」の更新需要が発生すると思われます。このことを考えると、エヌビディア製AI半導体の需要が供給を上回る状態は2026年頃まで続くと思われます。
また、ファンCEOの基調講演を聴くと、「B200」「GB200」が想定している市場は、エヌビディアの今の主力顧客である大規模データセンターであると思われます。「B100」「B200」搭載サーバーの普及機種が企業向けに入っていくことはあると思われますが、2024年、2025年のエヌビディアの主力事業がデータセンター向けであることは変わらないと思われます。AIサーバーが企業向けに直接大量に出荷されるのは、まだ先になると思われます。
AI半導体はTSMCが生産するGPU部分だけでは生産できないため、SKハイニクス、サムスン電子、マイクロン・テクノロジーが生産するHBMの生産量がAI半導体の生産量を決めることになりそうです。
今回は楽天証券の2025年1月期、2026年1月期業績予想は変更しません。少なくとも、表3の楽天証券業績予想を下方修正しなければならない要因は、今回のファンCEOの基調講演からは見つかりませんでした。
エヌビディアの今後6～12カ月間の目標株価は前回の1,400ドルを維持します。
引き続き中長期で投資妙味を感じます。
表3 エヌビディアの業績
時価総額 2,254,787百万ドル（2024年3月21日）
発行済株数 2,490百万株（完全希薄化後、Diluted）
発行済株数 2,466百万株（完全希薄化前、Basic）
単位：百万ドル、％、倍
出所：会社資料より楽天証券作成。
注1：当期純利益は親会社株主に帰属する当期純利益。
注2：EPSは完全希薄化後（Diluted）発行済株数で計算。ただし、時価総額は完全希薄化前（Basic）で計算。
注3：会社予想は予想レンジのレンジ平均値。
スーパー・マイクロ・コンピューター
1．3月19日付けで200万株＋追加オプション30万株の公募増資を発表
スーパー・マイクロ・コンピューター（以下スーパーマイクロ）は、2024年3月19日付けで普通株式200万株の公募増資と、引受証券会社に対して普通株式を最大30万株を追加購入することができる追加オプションを付与する予定であることを発表しました。幹事証券会社はゴールドマン・サックス証券会社の単独主幹事となります。
公募価格は875ドルで、追加オプションの行使がない場合、諸費用を除いた手取り額は17.5億ドルになる見込みです。このオファリングは3月22日頃に終了する予定です。
資金使途は、仕入れ資金の増強、生産能力の拡大、研究開発投資の増加などです。前述の「GTC2024」のエヌビディアのファンCEOの基調講演を見ても分かるように、スーパーマイクロが直面するAIサーバーのビジネスは引き続き高い成長率で拡大しています。その中で現在のAIサーバー世界売上高トップ（外販市場での順位）を維持し、さらに事業を拡大するには、手持ち資金と自己資本の強化が必要になっていると思われます。
また、2023年10-12月期の完全希薄化後発行済株式数（加重平均）に対する追加オプションを含めた230万株の希薄化率は4.0％であり、無理な増資ではないと考えられます。
2．「B100」「B200」「GB200」搭載サーバーのビジネスが始まる
スーパーマイクロは3月18日付けで、エヌビディアの次世代AI半導体「B100」「B200」「GB200」「GB200NVL72」を搭載した生成AI用AIシステム（AIサーバー）と、それらのシステムに向けた直接液体冷却等の水冷システムを発表しました（直接液体冷却（または液浸冷却）は、サーバーの筐体内を水で満たしてその水を循環させ再冷却する。冷却効率が最も高い水冷方式と言われる）。
また、スーパーマイクロは、現在の「H100」「H200」を8基搭載したAIサーバーに「B100」「B200」を搭載できるようにすることで納期短縮を目指します（AIサーバーでGPUの入れ替えができるようにすると思われる）。
この中でも「GB200」搭載サーバーは従来よりも規模が大きく高額なシステムになると思われます。また、「GB200NVL72」は、36 個の「Grace」と72個の「Blackwell GPU」を接続し、大型 LLM（大規模言語モデル）での推論を従来比で 30 倍高速化するというスーパーコンピューター級GPUです。
「B100」「B200」「GB200」「GB200NVL72」関連のAIサーバーや冷却装置の事業は、2025年6月期、2026年6月期のスーパーマイクロの業績に寄与すると予想されます。
表4 サーバー売上高ランキング（2023年7-9月期）
出所：OMDIA2023年12月6日付けプレスリリースより楽天証券作成
注：ODMダイレクトは大手クラウドサービス会社等の内製サーバーを受託生産するサーバーメーカー、電子機器組立業者等の合計。
表5 サーバー各社のAIサーバー売上高
出所：スーパーマイクロは、会社資料、発言をもとにした楽天証券推定。デルは決算電話会議での会社側の発言による。
3．引き続き業績好調が予想される。楽天証券業績予想と目標株価は変更しない
前述したように、エヌビディアの次世代AI半導体、「B100」「B200」「GB200」への実需が強いため、スーパーマイクロのこれら次世代AI半導体を搭載したAIサーバーの売れ行きも好調が予想されます。また、「B100」「B200」「GB200」は省エネ性能も優れているため、これらの出荷が本格化するであろう2025年になると、「H100」搭載サーバーの更新需要が発生すると予想されます。私の予想では2026年までエヌビディアのAI半導体は供給に対して需要が上回る状態が続くと思われます。
そのため、少なくとも2026年までは、これまでエヌビディア製AI半導体を搭載したAIサーバーの販売実績が大きいスーパーマイクロは、エヌビディアが顧客であるクラウドサービス会社やサーバーメーカーに対してAI半導体を割り当てる際に、優先的にエヌビディアからのAI半導体の供給を受けることができると思われます。
これらのことを考慮して、楽天証券では2024年6月期、2025年6月期の楽天証券業績予想を変更しません。今後6～12カ月間の目標株価は前回の1,900ドルを維持します。
公募200万株発行後の発行済み株式数5,855万株（追加オプション30万株を除く）で計算した楽天証券予想EPS（1株当たり利益）は2024年6月期19.98ドル、2025年6月期36.38ドル。予想PER（株価収益率）は2024年6月期48.6倍、2025年6月期26.7倍であり、楽天証券の予想営業増益率2024年6月期80.0％増、2025年6月期82.5％増と比べると、なお割安感があると思われます。引き続き中長期で投資妙味を感じます。
表6 スーパー・マイクロ・コンピューターの業績
時価総額 56,888百万ドル（2024年3月21日）
発行済株数 58.550百万株（公募200万株後の発行済み株式数。追加オプション30万株を除く）
単位：百万ドル、ドル、％、倍
出所：会社資料より楽天証券作成。
注1：当期純利益は親会社株主に帰属する当期純利益。
注2：会社予想は予想レンジの平均値。
注3：表中の会社予想（前回）は2024年6月期1Q決算時の会社側ガイダンス、会社予想（今回）は2024年6月期2Q決算時の会社側ガイダンス。
本レポートに掲載した銘柄：エヌビディア（NVDA、NASDAQ）、スーパー・マイクロ・コンピューター（SMCI、NASDAQ）
本コンテンツは情報の提供を目的としており、投資その他の行動を勧誘する目的で、作成したものではありません。銘柄の選択、売買価格等の投資の最終決定は、お客様ご自身でご判断いただきますようお願いいたします。本コンテンツの情報は、弊社が信頼できると判断した情報源から入手したものですが、その情報源の確実性を保証したものではありません。本コンテンツの記載内容に関するご質問・ご照会等には一切お答え致しかねますので予めご了承お願い致します。また、本コンテンツの記載内容は、予告なしに変更することがあります。