インドネシアの鉱山会社アネカ・タムバングに割安感：ニッケル需要も追い風（西 勇太郎）

国営鉱山会社を統合して設立、製錬・販売まで含めた垂直統合型事業体制

　インドネシアの国営資源大手アネカ・タムバング（PT Aneka Tambang Tbk、短縮名称PT ANTAM (Persero) Tbk）（ANTM インドネシア）は、金、銀、ニッケル、ボーキサイトを中心とする多角的鉱山・金属企業です。

　インドネシアの政府系持株会社が65％の株を保有しています。同社の株価（6月26日終値）は、2,710ルピア（24円）、時価総額は65兆ルピア（5,900億円）です。

　1968年に時のスハルト政権が、資源開発を国家主導で効率化して外資に依存しない鉱業体制をつくるために、複数の国営鉱山会社を統合して設立しました。正式名称の「Aneka Tambang」は「多様な鉱物」を意味します。

　長らく鉱石輸出が中心でしたが、国内での製錬・加工産業育成を目的とした「下流化政策」のもと2014年にニッケル鉱石輸出が、2023年にボーキサイト輸出が禁止されるという流れの中、アネカ・タムバングは製錬・販売部門を強化し、ジャカルタを本拠に国内各地で探鉱・採掘・製錬・販売まで一貫して行う垂直統合型事業体制を確立しました。

　主要セグメントは、貴金属・製錬、ニッケル、ボーキサイト・アルミナの三つです。

＜アネカ・タムバングの事業拠点分布＞

　貴金属事業は、主に金の精製・販売を担う同社の高収益部門であり、インドネシア国内で圧倒的な存在感を持ちます。ジャカルタのLogam Mulia精錬所は国内唯一のLBMA認証（ロンドン地金市場協会が定める国際基準を満たした金・銀の精錬所に与えられる品質保証制度の認証）を取得しており、国際基準の高品質な金地金を生産しています。

　主力ブランド「Emas ANTAM」は投資用金として広く流通し、インドネシア国内の投資家から高い信頼を得ています。アネカ・タムバングは金鉱山を保有する一方、外部からの金鉱石購入やリサイクル金の精製も行っており、供給源を多角化しています。

　ニッケル事業は同社の中核で、スラウェシ島Kolaka鉱山を中心としたニッケル鉱石の採掘と、フェロニッケル（ニッケルと鉄の合金でステンレスの原料となる）の製錬を行っています。

　近年はEVバッテリー向けのニッケル部材など高付加価値素材への展開を強化し、外資との合弁による電池材料プロジェクトも推進中です。国家のEV戦略の中心企業として位置づけられ、成長余地が最も大きい事業といえます。

　ボーキサイト・アルミナ事業の主力は西カリマンタン州のTayanとMempawahのボーキサイト鉱山で、国内向けに高品位鉱石を供給します。Tayanではボーキサイトからアルミナを生産し、紙、化学、耐火材などの産業用途に販売しています。

利益急増で株価も上昇

　アネカ・タムバングの過去6年間の純利益は金価格の上昇とニッケル事業の拡大を背景に急増してきました。

＜アネカ・タムバングの当期純利益推移（2019年12月期以降）＞

　同社の株価も、おおむね当期純利益の増加と連動して上昇してきました。

＜アネカ・タムバングの株価推移（2019年12月期以降）＞

過去6年で時価総額は16倍となり、PBRは0.2倍から1.8倍に上昇

　過去6年間の変化で見ると、売上高が2.6倍、当期純利益は37.2倍と拡大しました。この期間、株主資本蓄積は順調に進んで1.9倍となりましたが、時価総額は16.1倍と非常に大きく増加しました。結果的に株価純資産倍率（PBR）は0.2倍から1.8倍へと上昇しており、この点においては、割安感はありません。

＜アネカ・タムバングの業績推移（2019年12月期と2025年12月期）＞

（十億ルピア）	2019年12月期	2025年12月期	変化（倍）
売上高	32,719	84,642	2.6
売上総利益	4,447	13,681	3.1
営業利益	1,016	6,975	6.9
当期純利益	194	7,209	37.2
株主資本等合計	18,133	35,298	1.9
時価総額	4,038	65,123	16.1
PBR（倍）	0.2	1.8	-
PER（倍）	21	9	-
※時価総額は、2019年12月期は期末時点値、2025年12月期は直近値 出所：アネカ・タムバングの資料などより作成

　アネカ・タムバングの過去6年の業績をセグメント別で見ると、貴金属・製錬セグメントが売上高、利益ともに最も増加しました。金価格の上昇と、それに伴う投資需要の拡大が販売量の増加につながり、大きく業績が拡大しました。

　またニッケルセグメントも、下流化政策を追い風にフェロニッケルやEV関連部材など高付加価値製品の生産を拡大する中、EV向け需要増と価格上昇が収益を押し上げました。

　さらにボーキサイト・アルミナセグメントも、国内精錬を促す下流化政策を追い風に、Tayanでの化学品用途向けアルミナ生産が安定拡大し、収益拡大につながりました。

＜アネカ・タムバングのセグメント別業績推移（2019年12月期と2025年12月期）＞

（十億ルピア）		2019年12月期	2025年12月期	変化（倍）
セグメント別売上高		32,719	84,642	2.6
	貴金属・製錬	22,744	66,840	2.9
	ニッケル	8,577	14,851	1.7
	ボーキサイト・アルミナ	1,305	2,916	2.2
セグメント別利益		956	8,395	8.8
	貴金属・製錬	487	6,280	12.9
	ニッケル	2,101	4,314	2.1
	ボーキサイト・アルミナ	-367	609	-
出所：アネカ・タムバングの資料などより作成

　今後については、ニッケル、金、アルミナの各事業で下流化投資が進み、高付加価値製品の比率が上昇することで利益率が継続的に改善すると期待されています。特にニッケルではEV電池向け素材への転換が進み、金では国内投資需要の拡大が続くことが見込まれます。

　さらにアルミナ事業では一貫体制の強化が進み、将来的な生産能力増強が収益成長を後押しする見通しとなっています。株価水準がこのまま変わらなければ、PBRは2027年度に1.4倍まで低下することが見込まれます。

＜アネカ・タムバングの業績予想＞

（十億ルピア）	2025年12月期	2026年12月期	2027年12月期
	実績	予想	予想
売上高	84,642	127,090	136,817
当期純利益	7,209	11,090	12,050
株主資本等合計	35,298	41,263	45,326
時価総額	65,123	65,123	65,123
PBR（倍）	1.8	1.6	1.4
PER（倍）	9	6	5
※時価総額は直近値 出所：アネカ・タムバング、FactSetの資料などより作成